О чём говорит реальный эффективный валютный курс: настоящая «сила» японской йены

Экономика Политика

В 2022 году Япония столкнулась с удешевлением йены, уровень которого назвали «новым измерением». На какое-то время обменный курс йены к доллару (котировка на валютной бирже) падал ниже 150 йен, после чего произошел отскок, и с наступлением 2023 года японская национальная валюта демонстрирует возврат к уровню 120 йен за доллар. Это породило массу разнообразных дискуссий. Что же происходит на самом деле? Давайте проанализируем фоновые структурные факторы, исходя из реального эффективного валютного курса.
  • English
  • 日本語
  • 简体字
  • 繁體字
  • Français
  • Español
  • العربية
  • Русский

«Невозможность» предсказать колебания валютного курса

Обычно мы рассуждаем о рыночной котировке валюты, рассматривая биржевой обменный курс в паре доллар-йена. В прошлом году этот курс продемонстрировал резкие и сильные сдвиги.

До тех пор на протяжении почти десятилетия – с 2013 по 2021 год, пусть и с незначительными сдвигами, обменный курс находился на уровне чуть ниже или чуть выше 110 йен за доллар. Отчего-то считалось, что рыночная котировка стабильна.

Однако в 2021 году, когда изменение ситуации с инфляцией в США стало бросаться в глаза, ситуация резко изменилась. С началом повышения долларовых учетных ставок стал расширяться разрыв между ставками в Японии и Соединенных Штатах. В связи с этим обменный курс в паре доллар-йена резко изменился в сторону удешевления йены. Если в январе 2022 года он находился на уровне, близком к 113 йенам за доллар, то в октябре обменный курс пробил отметку в 150 йен за доллар.

В этот период внимание участников рынка было приковано к разнице процентных ставок между долларом и йеной. Инфляция в Соединенных Штатах Америки не подавала признаков прекращения, и учетные ставки стремительно увеличивались. Между тем Банк Японии был непоколебим в своем стремлении удержать максимальную ставку долгосрочного кредитования (доходность по государственным займам с 10-летним сроком погашения) в предалах от 0 до 0,25%. С таким развитем событий разница в ставках у доллара и йены, которая в начале 2021 года составляла около 1%, на пике дешевизны йены в октябре 2022 года разрослась почти до 4%.

С началом ноября в паре доллар-йена произошел резкий поворот в сторону повышения обменного курса йены. По состоянию ко времени написания этой статьи – на начало 2023 года – курс демонстрирует тенденцию возвращения к уровню около 120 йен за доллар.

Изменение в паре доллар-йена за эти два месяца глубоко связано с двумя факторами. Первым выступает тенденция к падению ставок в Соединенных Штатах. Долгосрочные процентные ставки доллара начинают снижаться на предположениях о достижении потолка инфляции в США. Другой фактор – тенденция к увеличению учетных ставок для йены. Когда в декабре Банк Японии объявил о том, что он повысит верхний предел диапазона колебаний долгосрочных учетных ставок с 0,25% до 0,5%, на рынке укрепились предположения о том, что процентные ставки в Японии начнут расти. Исходя из предположений о сокращении разницы учетных ставок у доллара и йены, началось серьезное движение к более дорогой йене.

В каком направлении будет изменяться соотношение доллара к йене далее? Отметим, что постулат о невозможности предказать изменения рыночного обменного курса исходит из гипотезы эффективного рынка (согласно которой рыночная цена отражает совокупность всей доступной информации).

Опираясь на него, направление изменения курса доллара к йене не понять. Но в каком бы направлении ни происходило движение, существует вероятность, что подвижки, вероятно, будут велики. Именно так выглядит положение, исходя из рыночной котировки.

Изменение курса доллара США к японской йене на валютном рынке

Корректный взгляд на обменный курс йены к доллару: что такое фактический эффективный валютный курс

Курс доллара к йене при всей своей простоте и понятности не является тем индексом, который корректно отображает реальную силу йены (ее покупательную способность). Этому есть две причины.

Во-первых, доллар – валюта далеко не единственная. В мире существует множество других валют – евро, юань, вона, фунт, австралийский доллар и т. д., и у каждой свой обменный курс по отношению к йене. Для того, чтобы судить, происходит удорожание или удешевление йены, требуется интерпретация соотношения йены со всеми этими валютами. Именно по усредненному соотношению к иностраным валютам в целом – так называемому (номинальному) эффективному валютному курсу – судят о том, происходит ли в общем и целом удорожание йены или ее удешевление.

Давайте рассмотрим в качестве примера ситуацию со стремительным удорожанием доллара к йене в 2022 году – от 110 до 150 йен за доллар.

В этот период, безусловно, происходило удешевление йены к доллару большого масштаба, но при этом дешевели к доллару и многие другие валюты. То есть, в этот период одновременно происходило как удешевление йены, так и удорожание доллара. Чтобы заметить, насколько велико было именно удешевление йены, необходимо рассмотреть и ее обменный курс к другим валютам. При этом становится заметно, что такого удешевления йены, как по отношению к доллару, в других парах нет.

То, что упор обычно делается лишь на курсе йены к доллару, объясняется «былой» важностью доллара. Дело в том, что с окончания войны и до 1971 года многие валюты обменивались к доллару по фиксированному курсу. В частности, если говорить о йене, то выдерживался курс 360 йен за доллар. Поэтому достаточно было следить только за курсом в паре доллар-йена. Между тем со времени перехода к системе плавающих валютных курсов – с начала проявления самостоятельных подвижек по отношению к доллару всех остальных валют – все более важно обращать внимание не на обменный курс доллара к йене, а на эффективный валютный курс йены.

При рассмотрении ценности валюты имеется еще один важный фактор. Он состоит в том, что номинальный обменный курс не позволяет измерить ее настоящую ценность или реальную силу. К примеру, для того, чтобы определить, насколько ценна и сильна йена, важно уяснить, сколько потребительских товаров можно приобрести на эту валюту.

Проще всего это можно увидеть, рассмотрев изменения за последние 20 лет. В Японии продолжалась дефляция. Если сравнивать 2000-й и 2020-й годы, то обменный курс йены к доллару практически не изменялся, составляя около 107 йен за доллар. Если же рассмотреть потребительские цены и оплату труда, то имеется огромная разница. Потребительские цены и зарплаты в Японии практически не отличаются от тех, что были 20 лет назад. Между тем в Соединенных Штатах потребительские цены и оплата труда ежегодно увеличивались приблизительно на 2%, а при подсчете за 20 лет этот рост составляет около 48%.

Таким образом, несмотря на практическое отсутствие разницы в обменном курсе в паре доллар-йена со временами 20-летней давности, потребительские цены и заработная плата в Японии в сравнении с Соединенными Штатами подешевели за это время почти на 50%. Соответственно, следует считать, что относительная ценность йены и ее реальная сила снижается почти на 50%.

Индикатором, позволяющим увидеть реальную силу йены с этой точки зрения, является так называемый «реальный обменный курс». Это реальная цена доллара в йенах, которая в дополнение к изменениям обменного курса в этой валютной паре учитывает сдвиги в потребительских ценах. Говоря конкретнее, увеличение потребительских цен в Японии засчитывается как удорожание йены, а рост потребительских цен в США засчитывается как удешевление йены. Если взглянуть на изменения с 2000-го по 2020 год, то становится понятно, что поскольку потребительские цены в Соединенных Штатах сильно увеличились, удешевление йены к доллару в реальном выражении больше, нежели в номинальном (то есть по курсу, который обычным порядком определяет рынок в процессе торгов в паре доллар-йена).

Показателем, сочетающим эффективный курс – усредненный курс к нескольким валютам – и реальный курс, учитывающий изменения потребительсих цен, служит то, что мы именуем «реальным эффективным валютным курсом». Можно утверждать, что именно этот показатель выражает истинную силу и ценность йены.

Структурное удешевление йены: правдивая картина, описываемая реальным эффективным валютным курсом

Реальный эффективный валютный курс японской йены

Приведенный выше график отображает изменение реального эффективного валютного курса йены с 1980 года до настоящего момента. Он демонстрирует, насколько данный показатель вырос (или понизился) в сравнении с годом, взятым за базу.

В данном случае базовым с величиной в 100 пунктов выступает 2010 год, с которым сравниваются уровни всех остальных лет. К примеру в октябре 2022 года, когда произошло сильное удешевление йены, величина показателя составляет 57,26. Снижение реальной силы йены составляет более 40%. Что касается факторов, совершенно очевидно то, что за 2022 год произошел крупномасштабный сдвиг обменного курса (номинального) доллара к йене, способствовавший удешевлению йены, однако но данный фактор – не единственный.

В августе 2021 года еще не произошел резкий сдвиг к удешевлению йены по обменному курсу к доллару, и доллар на том этапе стоил 110 йен. Но уже тогда, исходя из реального эффективного курса, который составляет 71,09, йена была весьма дешева (относительно взятого за стандарт 2010 года снижение составляет около 30%). Поэтому даже возврат обменного курса доллара к йене к 110 йенам за доллар не изменил бы фактической дешевизны йены.

Это дает понять, что, подвижки реального эффективного валютного курса, демонстирующего истинную силу йены, отражают скорее среднесрочные структурные изменения, а не одни лишь краткосрочные колебания. Изменение реального курса йены может отражать изменения потребительских цен и заработной платы даже в отсутствие изменения номинального обменного курса, и наоборот, даже в отсутствие сдвигов потребительских цен и зарплат, оно может отражать динамику номинального обменного курса.

Если рассматривать долгосрочные изменения реального эффективного валютного курса, то пик дороговизны йены приходится на 1995 год, а после этого изменения направлены в сторону удешевления йены. 1995-й год – незадолго после схлопывания «мыльного пузыря» – это период, когда японская экономика очевидно находилась на своей верхней, пиковой точке. Реальная сила йены достигла пика примерно в то же время, а затем она постоянно продолжает снижаться. Этот сдвиг – итог структурных перемен, а не краткосрочных макроэкономических подвижек.

Часто приходится слышать: «Дешевая йена ослабляет японскую экономику». Это некорректно, поскольку в основе лежат изменения структуры промышленности и другие структурные перемены в обществе, результаты которых находят свое отражение и в сдвигах реального эффективного обменного курса. Поэтому даже если взять и сдвинуть обменный курс (хоть я и не верю в то, что это удастся сделать), то это не будет означать, что мы сдвинем экономику Японии в желаемом направлении.

Реальный эффективный валютный курс, как демонстрирует вышеприведенный график, находится сейчас на самом низком уровне за весь расматриваемый период с 1980 года. При этом то же самое можно утверждать про август 2021 года, когда обменный курс составлял 110 йен за доллар. Соответственно, вне зависимости от недавних стремительных сдвигов обменного курса в паре йена-доллар, реальная сила йены структурно находится на чрезвычайно низком уровне.

Реальный эффективный валютный курс обусловлен, как уже говорилось, совокупностью структурных сдвигов и наблюдавшихся в прошлом году краткосрочных макроэкономических подвижек. При этом структурная составляющая имеет гораздо более важное значение, нежели краткосрочные изменения.

Супер-дешевизна японской национальной валюты тесно связана с наблюдавшейся до недавних пор нескончаемой дефляцией. Ответ на вопрос о том, как ее выправить – ключ к решению проблемы супер-дешевизны йены. Важной задачей является расширение внутренних инвестиций и стимулирование за счет этих вложений инноваций, однако эта тема выходит за рамки данной статьи, и автору остается лишь поставить точку.

Фотография к заголовку: Монитор, отображающий падение обменного курса йены на валютной бирже ниже 150 йен за доллар (вторая половина дня 21 октябра 2022 года, Токио, район Минато, gaitame.com. © Jiji Press)

Статьи по теме

экономика йена