Глава Банка Японии отходит от политики «решительного натиска»

Первое упоминание о «побочных эффектах»

На совещании руководства банка по вопросам политики, которое состоялось 20 и 21 сентября, Банк Японии выработал новый пакет политических мер. В их числе «контроль кривой доходности». «Новый метод вводится в целях дальнейшего достижения эффекта снижения реальных процентных ставок», – пояснили в банке. Однако это не единственная цель, преследуемая центральным банком.

В ходе сентябрьского совещания было подвергнуто всесторонней проверке применявшееся до тех пор «количественное и качественное смягчения монетарной политики с использованием отрицательной процентной ставки». Пользуясь традиционной для Банка Японии формулировкой, в результате проверки подтвердилось наличие у этой финансовой политики «побочных эффектов». Фактически, выражение «побочный эффект» использовали впервые со времени вступления Куроды Харухико в должность главы центрального банка страны. Этот тонкий нюанс в формулировках нельзя игнорировать. Как бы то ни было, управляющий центробанка Курода навлёк на себя критику в банковских кругах в связи с тем, что он не стал признавать наличие «изнанки» у ряда мер монетарного смягчения. Ещё за два месяца до всестороннего анализа итогов политического курса центробанка он резко отверг критику банковского сообщества по поводу отрицательной ставки:

«Денежно-финансовая политика реализуется не ради банков».

Высказывание было встречено в штыки не только банкирами. Это было связано с очевидностью того, что приём комбинирования количественного смягчения путём лихорадочной скупки госзаймов, общая стоимость которых достигла 400 млрд йен, с отрицательной процентной ставкой привел к значительному выравниванию кривой доходности, угрожающему в будущем работе предприятий финансовой сферы, при одновременном затруднении возможности оперировать «длинными» деньгами.

Как уже отмечалось в моей августовской статье на страницах nippon.com, невозможно игнорировать вопрос стабильной работы финансовых институтов, мотивируя это тем, что кредитно-денежная политика является механизмом опосредованного воздействия на реальную экономику через финансовые институты. Вполне естественно, что даже если действия предпринимаются не «ради банков», при реализации монетарной политики не могут не стать препятствием ослабевание проникающего воздействия и способствование затягиванию нестабильности в обществе.

Прежде всего, Банк Японии занимается реализацией колоссальных мер количественного смягчения с целью добиться роста цен, исходя из того, что «смягчение» и «рост цен» равнозначны, но из этого вовсе не следует, что одной лишь этой мерой можно привести в движение реальную экономику. Принимая это во внимание, если предположить, что корректировка политики была проведена ввиду какого-то «побочного эффекта», произошедшее можно рассматривать как отход Банка Японии от «фундаментализма».

«Стратегия выхода», скрытая глубоко в корнях нового политического курса

Участники рынка всё ещё не могут переварить новость о «взятии под контроль кривой доходности». Им неясно, чем обернётся такая «двоякая» политика, нацеленная, помимо регулирования процентной ставки по остаткам на счетах в Банке Японии, еще и на взятие под контроль в политических целях ставки по 10-летним правительственным займам. В Банке Японии нацеливаются сохранять действующую ставку величиной -0,1% по остаткам на депозитных счетах, и вместе с тем для начала удерживать на уровне «порядка ноля процентов» ставку десятилетних госзаймов.

Со времени введения этой меры долгосрочные процентные ставки медленно увеличиваются, и на правом плече кривой доходности появляется хоть какой-то подъём. Но это не более чем крайне незначительный сдвиг.

Между тем, в Банке Японии некоторые пребывают в умиротворённом настроении. Почему же? Потому, что они опасались резкого взлёта долгосрочных процентных ставок. Можно утверждать, что именно поэтому Банк Японии в придачу к контролю кривой доходности принял решение о приобретении государственных займов с фиксированной ставкой и о продлении с одного года до 10 лет временных рамок предложения финансовых средств по фиксированной ставке. Не самая лучшая политика предохранения от взлета долгосрочных процентных ставок.

Как относиться к введению всех этих механизмов? Существует ключ к пониманию. Нет необходимости констатировать, что «контроль кривой доходности» является курсом, призванным ликвидировать «побочные эффекты». Но в глубинной его основе лежит поиск Банком Японии политики выхода из нынешней политики. Конечно, центробанку не обязательно публично провозглашать: «Это являет собой постепенное сворачивание нынешней политики (стратегию выхода)». Поставленная цель по достижению двухпроцентного роста индекса потребительских цен относительно предыдущего года по-прежнему далека от достижения, а необдуманные заявления такого рода неминуемо вызовут сильную реакцию на валютном, фондовом и финансовом рынках.

Фактически, на очередной пресс-конференции в сентябре Курода категорически отверг мнение о постепенном свёртывании текущей политики. И вместе с тем в числе ряда новых мер политики банка он высказался по поводу скупки госзаймов на сумму 80 трлн йен в год:

«Мы ставим целью действовать в том же объёме, однако допускаем и увеличение, и сокращение».

Это заявление управляющего восприняли как весть о том, что всё останется как прежде. Но оно допускает возможность предполагать, что ключевым в формулировке «увеличение или сокращение» служит «сокращение».

От политики «решительного натиска» к «фехтованию двумя клинками»

Тем не менее, вряд ли стоит ожидать каких-то очень резких перемен. Хотя последний общемировой тренд испытывать «сомнения в эффективности политики количественного смягчения» заслуживает внимания, учитывая неминуемость сумятицы, к которой ведут драматически резкие изменения политики, у центробанка нет иного выхода, кроме как осторожно нащупывать свой политический курс. Следовательно, участникам рынка придётся следить за малейшими намёками в заявлениях и действиях центрального банка.

К примеру, лицо, ответственное за работу с региональными банками, утверждает: «Для выхода из количественного смягчения требуется длительное время, в то время как политика процентных ставок такого времени не требует». Это глубокомысленное замечание свидетельствует: вряд ли будет заблуждением считать, что в Банке Японии начали рассматривать перспективы выхода.

В этой связи в числе мер политики Банка Японии, пусть и под прикрытием отрицательного значения, возродили политику регулирования процентных ставок, скорректировав при этом прежний политический курс «контроля над кривой доходности». Если оперировать понятиями фехтования на мечах, это подобно готовности работать двумя клинками.

Техника двух клинков, которую принято воспринимать как зрелищную и агрессивно атакующую, на самом деле является в фехтовании классическим оборонительным подходом. Исходя из этого, Банк Японии, который до сих пор придерживался атакующего стиля, оперируя лишь одним клинком количественного смягчения, перешёл к более надёжной оборонительной позиции. И пусть это всего лишь начало долгого пути, не являются ли все эти действия подготовкой обстановки с прицелом на выход?

Парадокс «безграничности» смягчения монетарной политики

Управляющий Банка Японии Курода временами делает символичные заявления. Одно из них – «У монетарного смягчения нет пределов». Так ли безграничен политический инструментарий Банка Японии? Вряд ли. Банк всего лишь раз за разом повторяет в последний момент паллиативные меры.

В своей классической работе о финансах «Ломбард-стрит: лондонский финансовый рынок» Уолтер Бэджет изложил логику, ставшую впоследствии известной как «пример Бэджета». В упрощённом виде её можно сформулировать так: «Именно когда управляющий утверждает: "Мы твёрдо стоим на ногах", банк находится в опасности». Перефразировав эту формулировку, получаем: «Монетарное смягчение заходит в тупик, раз центробанк подчёркивает, что оно не имеет пределов».

Здорового роста потребительских цен невозможно добиться одной лишь монетарной политикой, у которой при этом имеется как «воздействие», так и оборотная сторона в виде «побочных эффектов». Для того, чтобы эта исключительно здравая идея потеснила монетаристский фундаментализм, одних дискуссий в руководстве Банка Японии недостаточно. Требуются всесторонние и действенные политические меры, при этом не обойтись без усилий и со стороны частного сектора. Заявление Куроды о том, что «финансовое смягчение не имеет пределов» парадоксальным образом создаёт впечатление, что центральный банк исчерпал свои силы.

Если мы не будем видеть перспективы выхода из беспрецедентного монетарного смягчения, которое не мог и вообразить замечательный экономист и журналист Бэджет, наша страна будет вечно оставаться «обществом без прибыли».

Фотография к заголовку: Курода Харухико (третий слева) на заседании руководителей отделений Банка Японии, 17 октября 2016 года, Токио, район Нихомбаси Хонгоку, центральный офис Банка Японии (фотография предоставлена Jiji Press)